Deze ochtend na beursopening een positie genomen in Siemens Healthineers aan een koers van ong. €36,48. Aangezien dit aandeel mogelijks niet als 'quality' wordt beschouwd en mijn positie misschien maar tijdelijk is in afwachting van een nieuwe beurscorrectie en dus opportuniteiten bij echte quality-aandelen, heb ik een apart topic gemaakt om dit aandeel te bespreken.

Positie is 3,8% van de port.



www.corporate.siemens-healthineers.com

Siemens Healthineers (pro-forma marktkap. €44,7 miljard) is een Duitse producent van scanners en toestellen voor medische beeldvorming (CT, MRI, RX, echografie, fluoroscopie, etc... alsook bijhorende software voor radiologen) en apparatuur en instrumenten (en software) voor laboratoriumdiagnostiek. Het bedrijf werd in 2018 afgesplitst van Siemens AG en naar de beurs gebracht. Het aandeel maakt deel uit van de MDAX. Siemens AG heeft met een belang van 85% nog altijd veel controle. Vorig boekjaar (09/2019) werd met 54000 werknemers een omzet van €14,5 miljard bereikt. De omzet werd in de eerste negen maanden van huidig boekjaar voor 32% in de regio EMEA, voor 40% in de Americas en voor 28% in Azië gerealiseerd.

De divisie laboratoriumdiagnostiek ('Diagnostics') is goed voor 27% van de omzet en kent wat omzetgroei- en winstproblemen. De activiteiten voor medische beeldvorming zijn opgesplitst in twee divisies: Imaging (62% van omzet) en Advanced Therapies (11% van omzet; het gaat hier over geavanceerde scanners voor interventionele angiografie voor o.a. interventionele radiografie en neuroradiologie, en mobiele C-armen voor chirurgische beeldvorming). De omzet bij Diagnostics is voor 90% recurrent, bij Imaging en Advanced Therapies is dat 40%. Naar eigen zeggen was Siemens Healthineers in 2016 met 31% marktaandeel wereldleider in uitrusting voor medische beeldvorming (belangrijkste concurrenten zijn Philips, GE Healthcare en Canon Medical Systems) en met 15% marktaandeel de #2 in uitrusting voor laboratoriumdiagnostiek (na Roche).

In het derde kwartaal van het huidige boekjaar (dus apr-jun) daalde de omzet bij Imaging organisch met slechts 3,3% en bij Advanced Therapies met amper 1,8%. Bij Diagnostics was er evenwel een daling van 15,9%. Voor het hele boekjaar (dat deze maand dus afloopt) mikt het management op een vlakke organische omzetevolutie op groepsniveau.

Begin augustus werd via een persbericht aangekondigd dat het Amerikaanse beursgenoteerde bedrijf Varian zou worden overgenomen. Varian draaide vorig boekjaar (09/2019) een omzet van $3,2 miljard en is met een marktaandeel van 55% wereldwijd afgetekend marktleider in de productie van toestellen (waar patiënten op/onder liggen) voor radiotherapie (en radiochirurgie) bij kanker. Het gamma omvat ook toestellen voor protontherapie en brachytherapie, alsook bijhorende software. Varian kent een mooie organische omzetgroei, stabiele vrije kasstroom-marges van meer dan 10% en op netto-basis een quasi afwezigheid van schulden. Software en dienstverlening maken 53% van de omzet uit. De aandeelhouders van Siemens Healthineers zijn niet zo blij met de overname, wat ook niet onlogisch is aangezien het dure prijskaartje van $16,4 miljard neerkomt op meer dan 42x de door analisten verwachte vrije kasstroom voor volgend boekjaar (09/2021).

De financiering van de overname gebeurt voor de helft via een paar kapitaalsverhogingen, de rest komt van geld aangereikt door Siemens AG. Gisteravond werd via een accelerated bookbuild een eerste kapitaalsverhoging doorgevoerd: 7,5% nieuwe aandelen werden uitgegeven aan een koers van €36,40 (daarom dat het aandeel vandaag zakt), wat neerkomt op €2,7 miljard. Om de impact van de overname te analyseren ga ik ervan uit dat de uiteindelijke verwatering na de kapitaalsverhogingen zo'n 22% zal bedragen. Dat zou de pro-forma beurskapitalisatie momenteel op €44,7 miljard brengen (1219 miljoen aandelen). De nettoschuld (excl. pensioenlasten) zou, als ik snel wat berekeningen maak, kunnen oplopen tot €12 miljard. Indien de vrije kasstromen de komende paar jaren zouden stijgen zoals analisten verwachten, dan is die grootte niet problematisch. Bovendien is Siemens AG bijna de enige schuldeiser van Siemens Healthineers (incl. de huidige schulden), dus problemen verwacht ik sowieso niet. De overnamedeal zou in de eerste helft van volgend jaar volledig rond moeten zijn. Varian wordt een zelfstandig bedrijf binnen de groep en behoudt haar naam.

Belangrijk om vast te stellen is dat Siemens Healthineers tot voor kort alleen actief was in activiteiten voor diagnostiek, en dat zij zich door de overname van Varian nu ook gaan toeleggen op de behandeling van alvast één ziekte (kanker). Ik mag hopen dat daarmee de deur niet wordt geopend naar allerlei nieuwe overnames van bedrijven die disruptiegevoelig zijn (inherent aan behandelingen). Voorlopig is dat financieel sowieso niet haalbaar, maar op lange termijn weet je nooit.

Presentatieslides over de aangekondigde overname



Verwachtingen van analisten voor organische omzetgroei en vrije kasstroom voor Siemens Healthineers (excl. overname) (bron: Refinitiv) (niet duidelijk of de vrije kasstromen na aftrek van intrestlasten zijn aangezien Siemens H. zelf deze betalingen niet aftrekt bij de berekening van vks-cijfers; in 2019 was de last €119 mio) (organisch: kan zijn dat dit incl. wisselkoerseffecten is bij Refinitiv):
09/2020: omzet: -0,3% / vks: €1394 mio
09/2021: omzet: +6,4% / vks: €1648 mio
09/2022: omzet: +4,8% / vks: €1892 mio

Verwachtingen van analisten voor organische omzetgroei en vrije kasstroom voor Varian:
09/2020: omzet: -3,1% / vks: $350 mio
09/2021: omzet: +12,4% / vks: $388 mio
09/2022: omzet: +12,1% / vks: $488 mio

Positieve punten:
- mooie organische omzetgroei
- aanzienlijk deel van omzet is recurrent
- sterke marktposities
- vrije kasstroom-marges kunnen mogelijks snel evolueren naar een stabiele 10%
- door de spanningen tussen Amerika en China heeft het Amerikaanse GE Healthcare misschien een competitief nadeel

Negatieve punten:
- de Imaging-divisie concurreert met drie andere grote spelers, dus gevaar voor kartelvorming en prijsafspraken (al moet ik toegeven dat ik niet weet hoe ziekenhuizen die toestellen aankopen en hoe de prijszetting gebeurt)
- de uitgaven voor sociale zekerheid staan in veel landen onder druk en ziekenhuizen moeten serieus op de kosten letten, dus dat kan misschien negatieve gevolgen hebben voor de aankoop en prijzen van dure uitrusting
- door de overname kan er redelijk wat leverage komen op de balans, al is er geen probleem indien de vrije kasstromen kunnen stijgen de komende jaren
- een bedrijf als Varian is gevoelig voor disrupties (inherent aan medische behandelingen)
- na de kapitaalsverhogingen zal Siemens AG nog een belang van 72% hebben, wat veel is en op de beurskoers kan wegen
- aandeel staat niet echt goedkoop

Een hoop tekst hierboven, en dat voor een positie die misschien maar heel tijdelijk is, maar mogelijks dat anderen het aandeel op hun watchlist hebben staan en ook iets kunnen hebben aan mijn bespreking.

van horen zeggen ... ziekenhuizen en dat zijn eigenlijk overheden, want het zijn de overheden die moeten sponseren, doen nu minder investeren omdat corona heel veel focus krijgt, dus er wordt vooral verwacht dat de omzet van healthcare gerelateerde bedrijven niet gaat toenemen

for what is worthed

Aandeel is na mijn aankoop begin deze maand tijdelijk 9% gestegen, doch vandaag zitten we alweer op het niveau van mijn aankoop (-2,4% vandaag). Het boekjaar loopt zowel bij Siemens Healthineers als bij overnameprooi Varian deze maand af. Rekening houdend met de meest recente verwachtingen van analisten, een afgeronde overname van Varian (eerste helft 2021), en bijhorende verhoogde rentelasten kan de vrije kasstroom in boekjaar 09/2022 volgens mij in het gunstigste geval €2,3 miljard bereiken. Op stand-alone basis verwachten analisten stijgingen van de vrije kasstromen bij beide bedrijven die wel redelijk stevig zijn, dus mogelijks te optimistisch. Misschien koop ik nog wat extra aandelen als de koers nog lager gaat.

Deze week kwamen enkele beurshuizen met updates. Vertaling met Google Translate uit het Duits:

Barclays: "The British investment bank Barclays has left Siemens Healthineers at "Equal Weight" with a price target of 40 euros. The billion-dollar purchase of the US company Varian to expand its cancer research and therapy business did not meet with mere enthusiasm among investors, wrote analyst Hassan Al-Wakeel in an industry study published on Wednesday. The acquisition of the medical technology company makes strategic sense. But he shares some of the concerns in the market, particularly with regard to the high price and the extent of the desired synergies. Also because the fourth quarter is likely to be difficult and a further capital increase may be pending in the first half of 2021, he expects the share price to stagnate. He prefers the shares of the competitor Philips."

Bernstein: "The US analysis company Bernstein Research has given Siemens Healthineers an "Outperform" rating in view of the takeover of the US company Varian and a message from the Centers for Medicare & Medicaid Services (CMS) on reimbursement for radiation oncology services in the USA, with a price target of 47 euros left. With the new payment model, fixed reimbursements would be tested for 16 different types of cancer, wrote analyst Lisa Bedell Clive in a study published on Monday. Healthineers recently commented calmly on the prospects for US reimbursements in view of the takeover."

Berenberg: "The private bank Berenberg left the rating for Siemens Healthineers at "Buy" with a target price of 52 euros after an investor conference. The manufacturer of medical technology is now experiencing an encouraging recovery in demand after the Covid 19 shock, wrote analyst Scott Bardo in a study available on Wednesday, according to statements by CFO Jochen Schmitz."

Siemens Healthineers brengt snelle Corona-test uit die uitslag binnen de 15 minuten geeft, meldt Reuters zonet. Nog geen persbericht gevonden.

* LAUNCHES RAPID ANTIGEN TEST FOR DETECTION OF SARS-COV-2
* TEST TO BE LAUNCHED IN CE MARK COUNTRIES; PLANS TO SUBMIT TO FDA FOR EMERGENCY USE AUTHORIZATION
* THE CLINITEST RAPID COVID-19 ANTIGEN TEST HELPS IDENTIFY INFECTED INDIVIDUALS IN 15 MINUTES SO THEY CAN ISOLATE SOONER AND AVOID SPREADING COVID-19
* TEST CAN BE CARRIED OUT BY UNQUALIFIED STAFF



EDIT:
persbericht op https://www.siemens-healthineers.com/pr ... ntest.html

Voorbeurs jaarcijfers 09/2020

- organische omzetdaling van 0,2%
- Diagnostics-divisie (27% van omzet) serieus verlieslatend op cash-niveau (minder reagentia verkocht door lagere routineuze testvolumes, hogere kosten door corona en investeringen in het Atellica-platform)
- voor huidig boekjaar verwacht management een organische omzetgroei van 5 à 8% (excl. Varian)
- Capital Markets Day in de herfst van 2021, na de overname van Varian

Koers blijft status-quo

EDIT: Een potentiële tweede kapitaalsverhoging voor de overname van Varian zal er ten vroegste in februari volgend jaar komen, zo blijkt uit de conference call van daarnet. Dat betekent waarschijnlijk dat er tot dan weinig koopdruk zal zijn om de beurskoers hoger te stuwen.

"Whereas we know and understand that there is a need for clarity of the final financing mix, we are still too early in the process. In the general meeting in mid-February, we will obtain the approval for further potential raise of equity. After that, when we have all options on the table, we carefully look at the debt and equity markets and then decide on the optimal financing mix and its timing. In the long run, an optimal financing mix, well prepared and executed, will be most beneficial to the company and its shareholders."

Deze voormiddag mijn positie verkocht. De fcf-verwachtingen van de analisten zijn recent naar beneden gehaald.

Combinatie Siemens Healthineers + Varian, pro-forma, gerekend met €300 mio intrestlasten en huidige USDEUR:
fcf 09/2021: €1591 mio (8,6% marge)
fcf 09/2022: €1783 mio (9,1% marge)

De 10%-marge die ik wil zou dus nog niet behaald worden. Aandeel noteert nu aan 28,7x de fcf voor 2021 (gerekend met 1219 mio aandelen). Denk niet dat er het komende halfjaar enig opwaarts potentieel in de koers zit.